Perp DEX 行业深度研报: 从技术突破到生态竞争的全面升级

作者：Yiran（Bitfox Research）

摘要

永续合约DEX赛道在2025年迎来爆发式增长，市场份额从年初的5%飙升至20-26%，季度交易量突破1.8万亿美元大关。Hyperliquid以$4.78B TVL和强大的链上订单簿技术继续领跑，但面临Aster、Lighter等新兴平台的激烈挑战。零费用模式和激进空投策略重塑竞争格局，但可持续性存疑。技术创新（ZK-Rollup、应用链）与商业模式革新（无许可上市、收益型抵押品）并行推进，长期来看将构建更开放透明的衍生品交易生态。

一、行业背景与发展现状

1.1 从CEX到DEX的结构性迁移

2025年标志着Perp DEX发展的分水岭。据最新数据显示，DEX在永续合约市场的占比已从2024年初的约5%大幅跃升至20-26%，Q3季度交易量达到创纪录的1.8万亿美元，较Q2的9,645亿美元暴增87%。Q3季度DEX现货交易量达到1.43万亿美元，创下有记录以来最强劲的季度表现，标志着加密货币市场定价方式的结构性转变。这一增长背后，是技术架构的根本性突破和用户信任的重建。

data from dune

FTX暴雷、10.11币安代币脱锚等事件彻底改变了用户对中心化托管的认知，"Not Your Keys, Not Your Coins"不再是口号，而是血淋淋的教训。DEX-to-CEX期货交易量比值在Q2创下0.23的历史新高（相当于CEX体量的23%），这个数字在两年前还不到2%。

data from The Block

1.2 Perp DEX市场竞争激烈

基于2025-10-21的数据，当前Perp DEX市场呈现明显的头部效应。

data from coingecko

2024年，Hyperliquid 迅速崛起为去中心化衍生品赛道的领跑者，交易量一度占据市场份额的 65% 以上，显著领先于 Jupiter 和 dYdX 等对手。然而，随着市场对去中心化衍生品赛道关注度的提升以及 HYPE 代币的强劲表现，该领域很快吸引了大量新竞争者涌入。

其中表现最为突出的是Aster，它不仅迅速取代 Hyperliquid 成为去中心化衍生品交易量第一的平台，当前日交易量更是达到后者的三倍左右。回顾今年7月，Hyperliquid 仍占据该领域约 65% 的交易份额，且自2024年底主网上线以来一直维持这一领先地位。但根据 2025 年 10 月 20 日的数据，在过去一周前十大协议的永续合约交易量占比中，Aster 已占据 40%，Lighter 约为 17%，而 Hyperliquid 则降至 7.67%。

Perps Volume Market Share——top 10 protocol

data from DefiLlama

在用户规模方面，Aster 同样展现出显著优势，依托BNB的强大生态，目前总用户数已突破 460 万。相比之下，Hyperliquid 发展一年后总用户数为 75 万，增长态势明显不及前者。除 Aster 外，Lighter、edgeX 等竞争对手近期也表现强势，使 Hyperliquid 面临愈发激烈的市场竞争。

不过，这种市场份额变化并不是在存量市场之下发生的。Hyperliquid的交易量实际上并没有太多变化，甚至还有了一定的增长。而随着Aster加入竞争，交易激励活动给整个市场带来巨大的增量。例如，9月22日至9月29日这一周，Hyperliquid的交易额为800亿美元，仍处于上线以来的高位水准。只是对比Aster同期夸张的2700亿交易额显得逊色不少。

data from dune

二、Perp DEX赛道核心项目分析

2.1 Hyperliquid: 性能王者的护城河与隐忧

Hyperliquid是一个专注于衍生品交易的高性能Layer1区块链，旨在构建一个完全链上的开放金融系统。TVL从7月的4.02B稳步增长至9月峰值的6.35B，虽然近期回调至$4.78B，但仍保持行业领先地位。其HIP-3提案更是开启了无许可资产上市的新纪元，股票、大宗商品等传统资产的永续合约成为可能。

技术优势: Hyperliquid通过HyperBFT共识机制实现了真正的链上中央限价订单簿（CLOB）。它以其链上订单簿技术为核心，为用户提供堪比中心化交易所的快速交易体验（确认时间不到1秒）和高达20万订单/秒的处理能力。该平台大部分交易量来自永续合约等衍生品，并且在没有寻求传统风险投资的情况下，通过向社区空投其代币HYPE和利用平台收入进行回购等独特的经济模型实现了快速增长。

收入模式: Hyperliquid采用高度可持续的代币经济模型，其财务数据强有力地证明了该模型的有效性——平台将产生的绝大部分手续费（如图表中2025年第三季度高达3.02亿美元的费用）几乎全部转化为“代币持有者净收入”（同期为2.84亿美元），并明确用于$HYPE代币回购销毁；这种将平台成功与代币价值直接挂钩的通缩机制，不仅在牛市中能实现财富的爆炸式增长（如一年内收入激增逾27倍），在熊市中更能通过持续的回购为代币价格提供坚实支撑，因而显得极具吸引力。

data from DeFiLlama

潜在风险: 面临SHYPE代币大规模解锁压力。根据其代币解锁时间表，2025年Q4将有约1,983万枚SHYPE代币解锁（占流通量5.3%），这仅仅是长期抛压的开端。更为严峻的挑战始于2025年11月底，届时总计2.38亿枚的核心贡献者代币将开始线性解锁，预计在2027-2028年间形成日均高达约1700万美元的抛压。这一规模远超当前依靠“援助基金”每日约200万美元的回购能力，抛压约为回购能力的8.6倍，构成了巨大的结构性阻力。此外，协议相对中心化的治理结构（仅由24个验证节点维护安全）与以太坊等更去中心化的网络形成对比，可能带来潜在的单点故障风险。

2.2 Aster: 激进增长的双刃剑

Aster可以说是2025年最具争议的项目。其TVL在9月下旬出现了令人瞠目的6倍暴增（从367M激增至2.27B），日交易量一度超过$270亿美元，但这种"火箭式"增长也引发了质疑。

Data from dune

技术创新: Aster展现出对用户需求的深刻洞察，其产品设计并非简单的功能堆砌，而是构建了一个能同时服务专业交易者与散户群体的双模式平台。目前主要部署在 BNB Chain 上，采用“订单簿 + vAMM”的混合模式。订单簿用于主流币的精准定价，vAMM 用于支持超高杠杆（如 1001 倍）的长尾资产交易。，并创新性地引入生息资产作为保证金，例如允许用户使用流动性质押代币asBNB或原生收益稳定币USDF进行交易，从而显著提升资金效率，实现“交易即赚息”。对于机构级用户，Aster则重点引入了“隐藏挂单”功能，这一隐私优先的设计能有效防范MEV攻击，保护大额订单策略。项目早期深度整合币安生态，不仅获得了庞大的初始用户基础与流动性，其获得的公开背书也增强了市场信任，为后续发展奠定了坚实基础。

争议焦点: DefiLlama在10月5日因数据异常将Aster除名，主要原因是交易量与未平仓合约比值异常（高达27倍），远超正常水平。虽然官方解释为做市商活动和积分激励导致，但"刷量"质疑始终挥之不去。

2.3 Lighter: 零费用革命的先锋探索

Lighter代表了完全不同的商业模式思路——通过零手续费吸引用户，通过付费API和点差获利，类似于传统金融中的"订单流支付"模式。其TVL实现了6倍稳健增长（从186M增至1.10B），展现了线性而持续的发展轨迹。

技术创新: 其基于ZK-Rollup构建的高性能交易引擎，该引擎通过可验证的链下撮合机制，在实现低于5毫秒的极速交易延迟的同时，保证了链上结算的最终透明性与安全性。这一技术为其“零手续费”模式奠定了坚实基础，并通过提供高达63% APY的LLP流动性金库，成功吸引了部分资本，构建了充满活力的交易生态。

挑战: Lighter用户留存率偏低，表明其用户粘性仍需加强。与Aster类似，Lighter的交易量与OI比值远高于Hyperliquid等竞争对手，高换手率可能表明平台上有大量短期、投机性行为，而非长期留存的实际交易用户，因此Lighter目前长期盈利能力存疑，需要将其因零手续费和空投预期吸引来的巨大流量，转化为有长期粘性的真实用户。

2.3 EdgeX: 稳健运营的差异化竞争者

EdgeX由知名做市商Amber Group孵化，是当前 Perp DEX中市场份额相对较小但特色鲜明的一员，市场份额约占5.5%。EdgeX并未在性能或激励上采取极端策略，而是凭借其做市商基因带来的风控能力和在特定区域的深耕，占据了一个稳固的生态位。它代表了Perp DEX市场中注重稳健、可持续增长的另一条路径。

市场策略: EdgeX的用户主要集中在亚洲市场（中国、日韩及台湾），采取稳健的运营策略，通过多维积分计划激励用户，但其费率结构在竞争中不占优势。其OI/Volume比率约为0.27，虽远低于Hyperliquid，但显著高于Aster和Lighter，表明其交易量中的“刷量”成分相对较少，用户行为更为真实和可持续。其流动性金库（eLP）规模（$147m）虽为四家中最小，但在“1011”市场大跌中与HLP一样实现盈利，展现出稳健的风险抵御能力。

2.5 新兴力量与细分赛道竞争者

● dYdX: 作为订单簿模式的先驱，已迁移至独立应用链，旨在打造完全去中心化的高性能衍生品交易所。

● GMX: 开创了多资产共享流动性池（GLP）模式，以无滑点交易和“真实收益”为特色，深受散户青睐。

● Paradex（由Paradigm孵化）: 主打统一保证金账户和机构级服务。

● Orderly Network: 作为基础设施，为其他应用提供衍生品交易能力。

● Drift Protocol: 在Solana生态中占据重要地位，提供一站式跨保证金交易体验。

当前Perp DEX赛道竞争异常激烈，呈现出高性能链上订单簿、高杠杆激励、零手续费及机构级服务等多元化发展模式。从长期发展和穿越牛熊的潜力来看，Hyperliquid凭借其坚实的技术架构（自研L1链上订单簿）、卓越的性能体验、高度透明且可持续的代币经济模型（收入直接用于回购销毁），展现出最强的综合竞争力。其将平台成功与代币价值深度绑定的通缩机制，能在牛市中捕获价值，在熊市中通过持续回购为代币价格提供支撑，构建了深厚的护城河。相比之下，Aster的激进增长伴随刷量争议，Lighter的零费用模式面临用户留存和盈利挑战，EdgeX则受限于其相对小众的市场定位。未来Perp DEX的模式将继续演化，但核心竞争力将愈发集中于技术创新、可持续的经济模型以及真实用户粘性的结合，而非单纯的短期激励。

三、技术突破: 架构演进与性能瓶颈的破解之道

3.1. 扩展性技术路径的演进

当前主流的技术架构可分为三条路径，它们各有优劣，适合不同的战略目标:

1. 应用链（App-Chain）范式: 以Hyperliquid为代表，通过构建专属的L1区块链（如HyperBFT共识），为交易所应用提供最大的性能定制性和主权。优点是极致性能（高TPS、低延迟）和无Gas费体验；缺点是开发难度极高，且需要自行维护验证者网络和安全保障。虽然定制化的Layer1有多个验证节点，理论上是去中心化的，但是由于节点数量少，而且全部由团队控制，所以去中心化实际程度有限。

2. 通用L2 Rollup范式: 以Lighter为代表，基于以太坊的ZK-Rollup构建。优点是能天然融入以太坊庞大的生态和安全性，享受其网络效应，资产可组合性强（例如LLP Token可以轻松接入主网DeFi协议）。随着Danksharding等以太坊升级，其成本优势会愈发明显。同时作为Rollup，虽然只有单一Sequencer负责撮合，执行层中心化，但验证ZK Proof耗费很少资源，轻量节点也可以验证，所以验证过程是高度去中心化的，从而弥补了"中心化执行"的不足。另外资产账本都在以太坊主网上，即使Lighter团队消失，也允许用户自主取回资金，资产安全得到充分保障。

3. 混合架构: Aster采用订单簿与ZK-Rollup结合的混合架构，通过CLOB确保精准定价，并借助ZK L1链支持高达1001倍杠杆的永续合约交易，有效提升资本效率。其整体架构战略呈现出清晰的阶段性规划。当前阶段，Aster巧妙地借道BNB Chain，利用其成熟的生态资源快速启动市场并聚合流动性，这种“特洛伊木马”策略避免了自建生态的冷启动难题。项目通过一系列生态合作，深度绑定链上信用和Meme等热门赛道，构建了强大的社区与分销网络。展望未来，Aster计划迁移至自研的ZK L1链——Aster Chain，这一关键跃迁旨在彻底解决性能与隐私瓶颈。届时，凭借大规模空投的经济激励，Aster期望将BNB Chain上积累的用户与流动性顺利引导至其主权链上，最终形成一个兼具高性能、强隐私和跨链互操作性的一站式交易生态系统。

3.2 订单匹配机制的革命: 从AMM到链上CLOB

永续DEX的发展核心是订单匹配机制的持续演进，旨在平衡去中心化与性能效率。

1. Oracle 定价模型：以GMX为代表。此模式完全依赖外部预言机提供价格，交易在该价格上直接执行。其优势在于零滑点，但代价是放弃了链上价格发现功能，交易者本质上是“价格接受者”。

2. vAMM 模型：以早期的Perpetual Protocol为代表。该模型引入虚拟自动化做市商，通过数学公式模拟流动性池来进行交易和定价。它实现了链上价格发现，但常因流动性虚拟化而导致高滑点，体验不佳。

3. 链下订单簿 + 链上结算：以dYdX v3为代表。这是关键的混合模式突破。订单的撮合与匹配在链下高性能服务器上完成，仅将最终的交易结算结果上传至链上。这种方式在早期极大地提升了交易速度与用户体验，是向CEX体验看齐的重要一步。

4. 全链上订单簿：这是演进的下一个前沿，以Hyperliquid为代表。随着Solana、Monad等高性能区块链以及专用应用链的出现，将整个订单簿完全放在链上已成为可能。这种模式恢复了链上交易的完整透明度和可组合性，并力图通过底层基础设施的优化来解决延迟和前端攻击等问题，代表了去中心化交易的终极形态。

这一演进路径清晰地展示了行业从模仿到创新，最终追求在保持去中心化核心优势的同时，提供不逊于中心化平台的交易体验

3.3. 资金池模型：提升资本与风险效率的核心创新

DEX资金池模型通过创新的流动性聚合和风险管理机制，显著提升了资本效率并降低了交易滑点。

1. Hyperliquid HLP模型：HLP作为协议金库参与做市和清算过程，赚取交易费用分成。该模型采用主动流动性策略，能够动态响应市场变化，但存在对冲失败和清算风险的复杂性。

2. Aster ALP与USDF组合：Aster采用混合流动性设置，在链上"简单模式"交易中使用ALP（自动化流动性池）。USDF作为收益型稳定币，由delta中性加密资产组合和空头头寸完全背书，用户可通过存入BNB、USDT等资产转换为asBNB或USDF获得最高20倍保证金提升。

3. Lighter LLP共享风险模型：LLP作为单一流动性池集体承担损失，采用共享风险结构。该模型提供零费用选项，通过ZK电路实现可验证的订单匹配和清算，LLP收入来自对手方盈亏、资金费用和清算费用。

4. Jupiter流动性聚合模式：作为Solana领先DEX聚合器，Jupiter通过Metis v1引擎聚合50+ DEX流动性，处理超过50%的Solana交易量。其流动性聚合模型提供深度流动性访问，最小化滑点，最新推出的Jupiter Lend协议采用定制清算引擎和动态风险隔离限制

对于寻求最高资本效率和杠杆倍数的成熟交易者或机构而言，Aster的ALP/USDF模型可能更具吸引力，因为它通过delta中性策略和高达20倍的保证金，将资产效用发挥到极致，但相应地也需要承担更高的复杂性风险。对于风险厌恶型的流动性提供者，Lighter的LLP共享风险模型 或许是更好的选择，其零费用和风险共担机制提供了更清晰的收益结构，尽管需要集体承担损失。Hyperliquid的HLP模型 则像是一个专业的、主动管理的对冲基金，更适合相信协议主动管理能力并能承受潜在对冲失败风险的用户。而对于绝大多数普通用户，Jupiter的流动性聚合模式 在绝大多数日常交易场景下可能是最优选择，因为它无需用户主动管理，即可通过聚合全网流动性提供最优价格和最低滑点，提供了最佳的易用性和交易体验。

四、生态竞争新维度: 从流量争夺到价值构建的博弈

在技术架构逐渐成熟的背景下，Perp DEX的竞争焦点已从单纯的技术性能，转向更广泛的生态构建的深度竞赛。

4.1 增长策略的双刃剑: 激进激励与“刷量”质疑

当前生态竞争中最突出的现象是新兴平台通过高激励策略实现爆发式增长，但这同时也引发了关于数据真实性的争议。

● Aster的激进增长: Aster通过提供高达1001倍的杠杆和积分激励活动，使其日交易量一度超过$270亿美元，总用户数迅速超过460万。然而，这种“火箭式”增长伴随着质疑。其交易量与未平仓合约（OI）的比值异常偏高，远超正常水平，引发了市场对其交易量中存在大量为获取空投积分而进行的“刷量”行为的担忧。

● Lighter的零费用模式挑战: Lighter的零手续费模式成功吸引了巨大流量，但其用户留存率偏低。与Aster类似，其交易量与OI的比值也远高于行业稳健者（如Hyperliquid），表明平台可能存在高换手率的短期投机行为，而非长期留存的真实交易用户，其长期盈利能力因此存疑。

● 真实性与可持续性的标杆: 作为对比，Hyperliquid的交易量增长相对平稳，其OI/Volume比率更为健康。而EdgeX等平台虽市场份额较小，但其OI/Volume比率显著高于Aster和Lighter，表明其用户行为更为真实和可持续。

4.2 生态构建的深度竞赛: 资产、流动性、商业革新与收费模型

除了流量，项目方还在更深层次的生态维度上展开竞争。

● 资产多样性竞赛: Hyperliquid的HIP-3提案开启了“无许可资产上市”的先河，允许快速上线股票、大宗商品等传统资产的永续合约，这正在成为吸引长尾资产和社区的新策略。而Aster则展现了对这一趋势的差异化理解，其策略并非单纯追求资产数量，而是更注重构建资产深度与交易场景的融合。例如，Aster已经上线的24/7股票永续合约，精选了如特斯拉、英伟达等市场高度关注的标的，旨在为加密原生用户提供无缝的传统市场风险敞口。

● 流动性与收益模型创新: 流动性与收益模型创新方面，头部协议正通过差异化设计争夺资本。例如，Hyperliquid 的 HLP 做市池允许用户存入 USDC 共享交易对手方损益，年化收益约 6.7%，且协议将约 93% 的手续费注入援助基金用于回购代币，形成价值回流飞轮。Aster 则通过 ALP 流动性池支持用户使用生息资产（如 asBNB 或 USDF）作为保证金，在交易的同时赚取质押收益（asBNB 年化约 5-7%）或稳定币存款收益（USDF 组合 APY 可达 16.7%），提升资金效率。在此背景下，其他协议的创新亦值得关注，例如 Lighter 的 LLP 流动性金库通过提供高 APY 吸引资本，其收益来源于交易对手盘盈亏、资金费用和清算收益，这种模式在零手续费下能否持续备受关注。

● 商业模式变革：Hyperliquid和开发者激励计划鼓励第三方基于其基础设施构建新应用，而Aster与BNB Chain生态的深度整合则展示了借助现有流量实现快速启动的路径。这些创新不仅提升了资本效率，还创造了网络效应，推动整个生态向更加可持续的方向发展。

● 手续费对比：综合比较各永续合约DEX的费率结构，可依据用户画像进行差异化选择：Lighter标准账户的零费率模式对散户及低频交易者最具吸引力；其Premium账户则因极低的吃单费更适合高频交易者。对于被动做市与大额订单，Aster与Hyperliquid凭借更具优势的分层机制和做市返利成为优选。若对资金费率波动敏感，Aster和Lighter的机制更为合适。相较之下，edgeX在当前费率结构上未见明显竞争力。

五、合规性挑战: 悬在头顶的达摩克利斯之剑

Perp DEX的狂飙突进正面临着全球监管框架加速形成的巨大压力，合规性已成为决定项目能否长期生存的关键。

5.1 全球监管环境的明晰化

● 美国: 美国CFTC与SEC在9月联合发声，承诺为DeFi场所提供"创新豁免"，明确将永续合约等加密衍生品纳入安全港试点计划，并宣布将举办24小时市场、投资组合保证金和DeFi监管的协调圆桌会议。这一政策信号意味着监管机构开始从纯粹的执法立场转向建设性的框架制定。

● 欧盟: MiCA法规虽然仅适用于现货加密资产，但任何向欧盟客户提供的永续、掉期或其他衍生品都自动成为MiFID II金融工具。ESMA在2024年12月发布的最终指导明确警告，仅仅运行可从欧盟访问的英语前端就可能破坏反向招揽豁免，衍生品DEX必须要么进行地理封锁，要么获得投资服务许可证。

● 亚太地区: 亚太地区的监管框架同样在加速完善。新加坡金管局要求任何提供杠杆加密产品（包括DEX）的平台必须持有《支付服务法》许可证，如涉及衍生品，还需根据《证券期货法》获得"有组织市场"批准。香港证监会的路线图则表示，数字资产衍生品交易将仅向"专业投资者"开放，并实施严格的风险管理和场外报告规则。

5.2 项目方面临的具体风险与应对

● 用户属地风险: 如Hyperliquid等平台拥有大量美国用户，但其前端屏蔽美国IP的做法能否经受住SEC的严格审查，存在巨大不确定性。同时，其商业模式高度依赖用户忠诚度和持续的收入增长，若未来监管收紧要求平台实施KYC/AML措施，或宏观环境恶化导致交易收入不及预期，都可能影响其生态的持续运转能力。

● 资产创新红线: 各平台探索的股票永续合约等产品，直接步入了传统证券监管的深水区，极易触发全球监管机构的联合打击。

● 解决方案探索: 行业正在积极开发合规技术（RegTech），如链上KYC模块、零知识身份证明、监管沙盒等，试图在去中心化理想与监管要求之间找到平衡。

六、未来展望: 从流量混战到价值重构的终局思考

在Perp DEX行业当前的流量争夺中，市场正逐步从无序扩张转向结构性整合。这一演变不仅反映了竞争格局的深化，更预示着价值创造机制的重塑。以下从长期竞争整合、增长模式的转型、机构化路径、监管影响、技术架构趋同以及价值捕获机制等方面，探讨行业终局的潜在图景。

6.1 超越市场份额之争的长期竞争整合格局

Perp DEX市场的初期阶段以流量为导向的激烈角逐为主导，但长远来看，这一模式将不可持续地转向寡头垄断与生态协同。2025年数据显示，行业交易量已突破1万亿美元大关，年增长率超过138%，但主导平台的市场份额正快速集中于少数领先者，预计到2027年，DEX永续合约交易量将占据整体衍生品市场的50%以上。

这种整合并非简单并购，而是通过网络效应和流动性聚合实现的：领先平台将通过跨链桥接和协议互操作性，形成"赢者通吃"的格局。少数平台将主导80%以上的流动性，而边缘参与者将被边缘化或整合入生态联盟。这一过程类似于传统金融市场的寡头化，将推动行业从碎片化竞争向规模化协同转型，避免资源浪费并提升整体效率。

6.2.从激励驱动增长向可持续有机模式的演进

当前Perp DEX的扩张高度依赖空投、积分和短期激励，这些机制虽能快速吸引流量，但易导致泡沫化与用户流失。未来，行业将逐步转向以真实收益为基础的有机增长模式，其中协议费用回购与燃烧将成为核心支柱。例如，部分平台已将99%的收入用于代币回购，实现了从投机性激励向价值锚定的转变。

这种演进将依赖于交易费用的稳定生成与流动性提供者的长期激励，预计到2028年，有机用户留存率将从当前的40%提升至70%以上。通过减少排放依赖并强化费用分成的可持续机制，Perp DEX将从"流量游戏"转向"价值循环"，从而抵御市场周期波动，实现内生式扩张。

6.3 机构采用轨迹与市场成熟度指标

Perp DEX目前主要由零售与量化交易者驱动，但机构采用将成为市场成熟的关键催化剂。2025年数据显示，机构资金流入DEX的比例已从10%升至25%，得益于平台的风险管理和合规工具的完善。

未来轨迹将呈现渐进式推进：初期通过许可化接入（如KYC/AML选项）吸引对冲基金与资产管理机构，中期借助标准化API与托管解决方案实现规模化整合。成熟指标包括开放兴趣（OI）稳定超过1000亿美元、机构交易占比达40%以上，以及TVL与交易量比率的优化（当前约为0.3，将趋近0.5）。这一转变将标志Perp DEX从"散户乐园"向"机构基础设施"的跃升，推动市场深度与稳定性。

6.4 监管框架对商业模式的重塑

监管环境的演变将成为Perp DEX商业模式的重塑力量。当前，监管不确定性已导致部分平台（如OKX的DEX项目）推迟上线，但长远来看，清晰框架将催生混合模式：平台需融入TradFi元素，如许可合规与风险披露，以换取机构准入。

预计到2027年，全球主要辖区（如欧盟MiCA与美国CFTC规则）将要求DEX实施可选KYC与反洗钱机制，这将重塑收入结构——从纯费用导向转向合规服务收费。同时，监管将抑制高风险杠杆产品，推动平台向低风险、透明化衍生品倾斜。总体而言，这一重塑将淘汰非合规参与者，但为可持续模式提供合法性基础，促进行业从"灰色地带"向主流金融的融合。

6.5 技术架构的趋同趋势

Perp DEX的技术架构将从多元化实验向标准化趋同演进，以解决流动性碎片与执行延迟问题。当前，CLOB（中心限价订单簿）模型已成主流，未来将进一步整合意图层（Intent Layer）与ZK证明，实现跨链统一流动性与隐私保护。

预计到2026年，80%的平台将采用多链聚合架构，结合HyperEVM-like的EVM兼容层，提升可组合性与结算速度（从秒级趋近毫秒级）。这一趋同将减少桥接风险，推动从"链上孤岛"向"统一执行层"的转型，支撑万亿美元级交易量的处理。

6.6 决定长期赢家的终极价值捕获机制

Perp DEX的长期赢家将由高效的价值捕获机制决定，而非单纯交易量。核心在于费用分成的闭环设计：领先平台通过99%收入回购与燃烧、ve（投票托管）治理模型，以及流动性金库（HLP）的PnL分享，实现代币价值的锚定与用户忠诚。未来，价值捕获将强调生态闭环——整合借贷、质押与衍生品，实现复合收益，推动行业从"流量捕获"向"价值重构"的终局。

结论

Perp DEX赛道已成功跨越技术验证期，进入生态与模式竞争的新阶段。尽管Aster和Lighter等通过激进策略展示了短期增长的威力，但其数据真实性和模式可持续性面临考验。Hyperliquid则展现了技术性能与可持续经济模型结合的优势。未来的赢家，必然是那些能在技术、用户体验、经济模型、资产创新和合规应对上建立全方位优势的生态系统。尽管前路充满挑战，但Perp DEX推动金融向更开放、透明方向演进的大趋势已不可逆转，其长期价值坚实而充满想象。